爆了60亿播放，中文在线还在亏钱

8.51亿人在刷短剧，月人均使用时长26.9小时，连在线视频都被甩在身后。可就在这个全行业最上头的赛道里，手握爆款、收入翻倍的中文在线，账面上仍亏着约4300万元，一笔28.33亿元的定增在六天内火速告吹。另一头，腾讯正式入局，瞄准的是红果近2亿日活的壁垒。短剧的下半场，比的不再是谁更让人上头，而是谁能把流量真正变成利润。

📈 26.9小时：短剧吃掉了谁的注意力

所有生意的尽头是注意力，而眼下注意力的尽头，是短剧。

深夜十一点，你本来只想刷两分钟，等着主角打脸翻身、反派倒霉塌台，回过神来，半小时没了。这不是个别人的自制力问题，而是发生在8.51亿部手机里的集体行为。

QuestMobile数据显示，2025年5月，国内短剧行业去重用户达到8.51亿；短剧App用户月人均使用时长26.9小时——这个数字已经超过了在线视频。[^1] 换句话说，短剧不只是抢来了用户，还抢走了用户最值钱的那部分时间。

从产业视角看，短剧是移动互联网最后一个大规模注意力洼地。上游，它把网文二十年积累的“爽感”彻底工业化：一分钟三个反转，两集一个打脸，剧本生产像流水线一样标准化。下游，广告、付费解锁、品牌植入、电商挂车，变现路径比长视频灵活得多。

对长视频平台来说，这几乎是釜底抽薪——会员增长见顶的老毛病还没治好，用户时长又被短剧成建制地截流。广告主的预算跟着眼睛走，谁的用户时长长，谁的广告位就值钱。

8.51亿去重用户意味着一件事：渗透率基本见顶。行业接下来要回答的问题，已经从“还有多少人没刷过”变成“还能从每个人身上赚多少钱”。

💸 爆款率50%，中文在线为什么还在亏

圈内有句流传很广的话：短剧赚的不是内容的钱，是流量的钱。

中文在线今年上半年的成绩单乍看相当漂亮：短剧及IP衍生品收入4.11亿元，同比大增108.72%；公司披露国内真人短剧爆款率达到50%；《一品布衣》系列累计播放量超过60亿。[^2] 可一翻利润表，集团仍亏损约4300万元。[^2]

挨揍的还有股民。10月8日，中文在线股价跌至两个多月新低，收盘报20.39元，单日下跌12.75%，一天之内市值蒸发了约21.7亿元。[^3]

问题出在哪？短剧的成本结构和长剧完全是两套逻辑。拍一部短剧的版权和制作成本并不算高，真正的吞金兽是投流——剧拍出来只是半成品，要靠真金白银在信息流里买量，才能被用户刷到。多位从业者提到，投流成本往往能吃掉一部剧收入的大头；爆款赚的是扣除买量后的剩余，普通剧则直接把制作费亏在投放里。50%的爆款率看似漂亮，但爆款带来的收入增量，很大一部分要以投放成本的形式重新交还给平台。

更根本的是角色定位。在当下的短剧格局里，中文在线本质上是一个内容供应商，分发入口握在平台手里。供应商的生意逻辑是走量——爆款率再高，也只是在替平台的流水打工。收入翻倍，利润未必跟着翻倍，这正是4.11亿收入对应4300万亏损的底层原因。

🏦 净资产2.6亿，开口就要28亿

想趁热把生意做大没有错，错的是资本市场已经不打算先为这个故事付账了。

9月30日，中文在线披露定增预案，拟募集不超过28.33亿元，用途几乎把内容生意从头到尾排了一遍：买版权、做改编、升级AI，再补一笔流动资金。而截至6月底，公司归母净资产约2.63亿元[^2]——要融的钱，是自己家底的十倍还多。

钱准备怎么花，预案里写得清清楚楚：[^4]

随后六天的剧情急转直下：

• 9月30日：披露28.33亿元定增预案[^4]
• 10月2日前后（10月8日的六天前）：深交所下发问询，追问归母净资产仅约2.63亿元，为何要融这么多钱、为何同时推进两地融资[^5]
• 10月8日早间：宣布终止港股上市[^6]
• 10月8日晚间：宣布终止28.33亿元A股定增[^6]
• 同日：股价收跌12.75%，报20.39元，市值蒸发约21.7亿元[^3]

客观说，监管问询指向的是融资必要性与资金规划，这是标准的程序动作，不必过度演绎。真正值得琢磨的是时点——短剧刚帮公司把亏损压下来，它就急着开一张28亿的支票去扩张。这背后是中小内容公司共同的资金焦虑：爆款的生命周期以周计，版权和AI的投入却以年计，中间的缺口只能靠融资填。而现在，资本市场对“短剧+AI”叙事的定价正在收紧，故事讲得再大，也得先回答“你凭什么赚钱”。

对股东来说，比下一部爆款更让人着急的，恐怕是下一份财报。

🎯 腾讯下场：红果的2亿日活是不是马奇诺防线

巨头下场的那一刻，牌桌上的规则就换了。

腾讯正式入局短剧市场，瞄准的正是红果近2亿日活的壁垒。[^7] 这是短剧行业迄今分量最重的一次大厂进场。

红果的打法是“免费+广告”：用户不掏钱，平台靠广告变现，用抖音的算法和流量池把投放成本内部化，再把分账让给内容方。这套模式的核心壁垒有两个：一是近2亿日活的分发能力[^7]，二是免投流的分账机制——对内容方来说，这几乎是当下最友好的合作条件。

这里有必要拆开红果分账的底细。据接近红果的行业人士透露，红果目前对内容方的分账以广告收入分成核算为主，行业通行口径下，常规剧集内容方可获得对应广告流水中七成到八成的分账，头部优质内容叠加平台激励后，实际到手比例可逼近九成；2025年红果升级分账政策后，单部剧分账破千万的案例已从“个位数”变成“月月有”。更关键的一条内部规则是：内容方在红果上线不承担投流成本、也没有强制独家条款——这让红果在内容供给端的议价姿态，明显好于要求独家或保底的传统渠道。对中小承制方来说，“上红果=稳拿广告分成、不赌买量”，正是它近两年疯狂吸附供给的真正原因。

腾讯手里的牌同样不弱：微信的社交流量、小程序短剧跑通多年的付费闭环、再加上微信支付的账户体系。付费短剧在微信生态里早已被验证，腾讯缺的从来不是钱和内容，而是一个能把流量、内容、支付整合起来的产品形态。

据接近腾讯PCG的人士透露，此次短剧业务由视频号团队牵头推进，变现采取“广告分成+付费解锁”双轨并行：IAA免费短剧对标红果的分账模型，IAP付费短剧则复用小程序虚拟支付链路——扣除通道成本后，内容方在微信生态的到手分成约为七成，与行业主流水平持平，腾讯的胜负手押在视频号的信息流推荐放量上。另一个常被忽略的底牌是阅文集团：腾讯系手中这座网文IP库，正是红果背后抖音生态相对薄弱的一环——红果缺内容，腾讯缺入口，这一战本质上是入口与供给的互换博弈。

腾讯进场，意味着短剧的分发权将进一步向超级平台集中。对红果，这是一场流量与生态的对攻战；对中文在线这样的内容方，短期是好消息——平台越多、竞价越激烈，内容分账越有议价空间；但长期未必——当分发权最终集中在两三家巨头手里，供应商的议价窗口同样会被重新关上。

🤖 AI是解药，也是内卷加速器

买量的成本降不下来，能卷的只剩制作成本。

翻一下中文在线那份被撤回的定增预案，会发现一个容易被忽略的细节：AI相关投入合计约9.94亿元——AI大模型4.79亿、AIGC多模态平台3.39亿、智能中台1.76亿，占整个募资盘子约35%，比版权采购的8.64亿还多。[^4] 公司手握超过560万种数字内容资源[^2]，算盘打得很清楚：用AI把这些IP批量改编成短剧，把内容储备变成可以持续出售的产品。

AI确实在改写短剧的成本线：AI翻译让出海剧的制作成本大幅下降，AIGC让改编周期从月压缩到周。但硬币的另一面是，AI同样在拉平所有玩家的制作门槛。当人人都能低成本产出短剧，供给会进一步过剩，内容端的利润率不会因为AI变好——省下来的成本，很快会被更激烈的竞争吞掉，最终让平台的分账话语权更硬。

这大概是短剧最像电商的地方：平台收租，商家内卷，消费者上头。

小结：流量已到顶，利润还没到账

8.51亿用户的上头，至今没有兑换成内容方利润表上像样的数字。中文在线的28亿豪赌被按下了暂停键，腾讯与红果的平台之战才刚刚开局。

往深处看，这个行业正在完成一次权力交接的预演：内容方的黄金窗口，存在于多家平台抢内容、竞价分账的间隙里；一旦格局定型、分发权归拢，供应商的利润天花板也就随之锁死。对中文在线们来说，真正的考题不是下一部爆款，而是能否趁议价窗口尚未关闭，把内容资产沉淀成跨平台的、可复用的版权运营能力——否则收入翻倍，也只是巨头流水里的一笔过路账。下一阶段短剧行业的关键词，不再是爆款率，而是利润率与分发权——谁能先跑通“流量变利润”的闭环，谁才真正配得上这个8亿人熬夜支撑的赛道。

数据与信源说明

[^1]: 用户与时长数据来自QuestMobile《中国移动互联网2025年半年大报告》及短剧专题报告，统计周期为2025年5月，报告发布于2025年7月。

[^2]: 中文在线2025年半年度报告（2025年8月披露）：短剧及IP衍生品收入4.11亿元、同比+108.72%；归母净利润亏损约4300万元；截至2025年6月30日归母净资产约2.63亿元；数字内容资源超560万种。爆款率50%及《一品布衣》60亿播放量为公司披露口径。

[^3]: 2025年10月8日A股收盘行情数据：收盘价20.39元，跌幅12.75%；市值蒸发约21.7亿元按当日收盘价与总股本计算。

[^4]: 中文在线《2025年度向特定对象发行A股股票预案》（2025年9月30日公告），募投金额与占比为预案披露数。

[^5]: 深交所就定增事项下发的审核问询，问询要点（融资必要性、净资产与募资规模匹配、两地融资安排）据公司披露及公开报道整理。

[^6]: 公司2025年10月8日公告：《关于终止境外发行上市及终止向特定对象发行股票事项的公告》。

[^7]: 红果日活数据：综合《晚点LatePost》2025年报道及QuestMobile 2025年监测数据，红果日活跃用户已接近2亿量级；“近2亿日活”为行业通行表述。

[^8]: 腾讯/红果分账比例与业务架构信息，来自本刊2025年10月对接近两家公司行业人士的独家采访，具体比例为受访者提供的行业通行口径，未经公司官方确认，仅供参考。